Enflasyon görünümünde riskler yukarı eğimli olmaya devam edecektir

ENVER ERKAN, TERA YATIRIM >>

Türkiye’de tüketici fiyatları Aralık ayında %1,25 artış gösterirken, yıllık enflasyon ise %14,6 oranında gerçekleşti. Bizim beklentimiz aylık %0,90 ve yıllık %14,2 oranında bir enflasyon gerçekleşmesi yönündeydi. Geçmişten gelen kur artışı etkisinin fiyatlara yansıması ve emtia, enerji grubundaki artışların enflasyonu beklenenden daha fazla yükselttiğini görüyoruz.  

Enflasyonun alt kalemlerine bakacak olursak; ana harcama gruplarının birçoğunda artış gözlenmektedir. Döviz kuru geçişkenliği çekirdek enflasyon görüntüsünde net bir şekilde izleniyor, gıda, enerji ve altın gibi değişken kalemlerin dışarıda bırakıldığı C göstergesinde yıllık bazda Kasım ayındaki %13,26 seviyesinden Aralık ayında %14,31 seviyesine sert yükseliş söz konusudur. Manşet enflasyondan daha yüksek artış gösteren kalemler olarak ev eşyası %3,46, ulaştırma %2,64 ve gıda %2,53 ile öne çıkmaktadır. Küresel petrol fiyatlarında yılın son çeyreğinde gözlenen toparlanma, enerji enflasyonunu da %4,3’den %5,6’ya hızlandırarak, ulaştırma grubundaki fiyat artışlarını açıklamaktadır. Kasım ayında %21,1 olan gıda enflasyonu ise Aralık ayında yıllık bazda %20,6 seviyesine yavaşladı, ancak gıdadaki artış etkisi hem aylık bazdaki fiyat artışlarındaki oynaklık, hem de kuraklık riskleriyle beraber enflasyonist risklere temel oluşturmaktadır. Önceki yıllara göre daha az yağışlı olarak geçen kış mevsimi, henüz bir tarımsal kuraklık etkisi görülmese de, ilerleyen aylarda tarımdaki verimlilik açısından fiyatlarda yansımasını gösterebilir.

TRY değer kaybı ve enflasyon karşılaştırması… (Kaynak: Bloomberg, TÜİK)

Enflasyonu besleyen birçok faktör vardır. ÜFE artışlarından gördüğümüz üzere, maliyet yüklenimi etkisi devam ediyor ve bu da geçmiş kur artışlarının TÜFE üzerine yansımasının tamamlanmadığını gösteriyor. Kur seviyelerindeki Kasım ayından sonraki stabilleşmenin etkisini henüz görme noktasından uzağız. Bu durum, enflasyondaki yapışkanlık riskini artıyor. Öte yandan, maliyet artışlarının gecikmeli tüketici fiyatı yansımaları ile beraber enflasyon ilerleyen aylarda da yüksek kalacaktır. Mevsimsel koşullar ve kuraklık riski gıda fiyatları açısından risk oluştururken; merkezi olarak belirlenen fiyatlarda da zam yapma politikasının devamı enflasyona yardımcı olmamaktadır. Yeni yıla girilmesiyle beraber; elektrik ve doğalgaza gelen zamların hem son kullanıcı, hem de üretim maliyetlerini etkilemesi açısından çarpan etkisi olacakken, köprü ve otoyol zamlarının da direkt etkiden ziyade nakliye, ulaştırma maliyetlerine yapacağı etki enflasyonu artırıcı şekilde olacaktır. Tütün ürünlerinin vergilendirilmesinde 6 ayda bir yapılan yeniden değerlemenin yapılmayarak vergi yükünün hafifletilmesi ise bu kaynaktan, yönetilen ve yönlendirilen fiyatlar üzerinden enflasyon artışına ilave katkıda bulunmayacaktır.

Türkiye’nin gerçekleşen enflasyona göre hesaplanan reel faiz oranı… (Kaynak: Bloomberg, TÜİK, TCMB)

Merkez Bankası, Sn. Naci Ağbal’ın göreve gelmesiyle başlayan süreçte TRY’deki değer kaybını dizginlemek için para politikasını basitleştirdi ve borçlanma maliyetlerini artırdı. %17 seviyesine getirilen politika faizi, enflasyon görünümü ile kıyaslandığında koruma sağlıyor gibi görünüyor. Bu yüzden mevcut politika patikasında yeterli görülebilir. Merkez Bankası’nın Ortodoks politikaları devam ettireceğini ve enflasyon risklerini gözeteceğini varsayıyoruz. Aralık enflasyonuna göre hesaplanan reel faiz %2 üzerindedir. Nisan ayında tepe yapması beklenen ve Mayıs ayından sonra düşüşüne ağırlık vermesi beklenen enflasyon görünümü çerçevesinde, ilave artışlar reel faiz pozisyonunun zayıflamasına neden olacaktır. Enflasyonda düşüşün gecikmesi ve %15 üzeri bandın yılın ilk aylarında görülmesi gibi durumlarda Merkez Bankası’nın bir artış daha değerlendirme durumu olabilir. Bizim enflasyon varsayımımız, yılın ikinci yarısında düşüş olmakla beraber 2021’in %10-11 aralığı içerisinde gerçekleşebileceği yönündedir.

Turkey: Inflation outlook risks continue to slope upwards…

Turkey’s consumer prices showed an increase of 1.25% in December, while annual inflation was realized as 14.6%. Our expectation was for a monthly inflation of 0.90% and annual inflation of 14.2%. We see that the reflection of the effects of the exchange rate increase from the past on the prices and the increases in the commodity and energy group increased the inflation more than expected.

If we look at the sub-items of inflation; Many of the main expenditure groups have increased. The exchange rate pass-through is clearly visible in the core inflation view, and the C indicator, which excludes volatile items such as food, energy and gold, showed a sharp rise from 13.26% in November to 14.31% in December on an annual basis. Among the items that increased higher than the headline inflation, household goods stood out with 3.46%, transportation with 2.64% and food with 2.53%. The recovery observed in global oil prices in the last quarter of the year accelerates energy inflation from 4.3% to 5.6%, explaining the price increases in the transportation group. Food inflation, which was 21.1% in November, slowed down to 20.6% year-on-year in December, but the increase in food underlies inflationary risks, together with both the volatility in price increases on a monthly basis and drought risks. The winter season, which was less rainy compared to the previous years, may show its reflection in prices in terms of agricultural productivity in the following months, although there is no agricultural drought yet.

There are many factors that feed inflation. As we can see from the PPI increases, the cost undertaking effect continues, indicating that the reflection of past exchange rate increases on the CPI is not complete. We are far from seeing the effect of stabilization in exchange rates after November. This increases the risk of stickiness in inflation. On the other hand, inflation will remain high in the following months, with the lagged effects of cost increases on consumer prices. While seasonal conditions and drought risk pose a risk to food prices; Continuation of the policy of hike in centrally determined prices does not help inflation. With the new year entering; While the increases in electricity and natural gas will have a multiplier effect in terms of affecting both the end user and production costs, the impact of the bridge and highway hikes on transportation costs will increase inflation, rather than a direct effect. In taxation of tobacco products, reducing the tax burden by not making a revaluation every 6 months will not contribute to the inflation increase through administered and directed prices from this source.

In the process that started with the appointment of Mr. Naci Ağbal to Central Bank, he simplified the monetary policy and increased borrowing costs in order to contain the depreciation of TRY. The policy rate brought to the level of 17% seems to provide protection compared to the inflation outlook. Therefore, it can be seen sufficient in the current policy path. We assume that the Central Bank will maintain orthodox policies and take care of inflation risks. The real interest rate calculated according to December inflation is around somewhere above 2%. In the framework of the inflation outlook, which is expected to peak in April and weigh on its decline after May, additional increases will cause the real interest position to weaken. In cases such as the delay in the decline in inflation and the fact that the 15% band is seen in the first months of the year, the Central Bank may consider another rate hike. Our inflation assumption is that although there will be a decrease in the second half of the year, 2021 may occur within the 10-11% range.